Aandelenwaarderingen zijn hoog maar niet extreem

Publicatiedatum: 12 februari 2021
Auteur: Ineke Valke

Aandelenbeurzen staan momenteel op recordhoogte. Maar zijn ze niet te duur, nu een groot deel van de economie stil ligt? Een belangrijke indicator voor de beoordeling of aandelenmarkten duur zijn, komt van de Amerikaanse professor Shiller. Zijn conclusie is dat waarderingen weliswaar hoog zijn, maar indien gecorrigeerd wordt voor de lage rente er eerder sprake is van onderwaardering dan van overwaardering.

De pandemie weerhoudt beleggers er niet van om optimistisch (‘bullish’) te zijn. Sinds het dieptepunt in maart vorig jaar steeg de wereldwijde aandelenindex met 70% en is zo’n Euro 25.000 miljard aan aandelenwaarde gecreëerd. Beleggers en bedrijven leunen op de steun van overheden en centrale banken. Dat lijkt op een kaartenhuis en het IMF waarschuwt voor een scherpe correctie indien het speculatieve karakter verder toeneemt. Er zijn twee aanwijzingen voor een mogelijke zeepbel. Allereerst de versnelling in de stijging van de koersen over de laatste maanden. Daarnaast dediverse speculatieve trends, zoals de grote toename in het aantal particuliere beleggers, de vele beursintroducties, de snelle stijging van de koers van de bitcoin of van bedrijven als Tesla en GameStop.

Hoge marktwaarderingen gesteund door verbeterde vooruitzichten

Zeepbellen zijn meestal pas achteraf aan te wijzen en spatten bovendien niet vaak spectaculair uiteen. De rally van de afgelopen maanden startte pas na de goedkeuring van het vaccin, nieuwe steunpakketten en de overwinning van Biden. Daardoor zijn er voldoende redenen voor koersstijgingen en zijn deze niet gebaseerd op gebakken lucht. Bovendien zijn de verschillen tussen regio’s en sectoren groot en noteren bedrijven waarvan het verdienmodel ter discussie staat nog fors onder hun eerdere niveaus. De belegger heeft duidelijk onderscheid gemaakt. Er zijn nu zeker individuele overgewaardeerde aandelen en cryptovaluta’s aan te wijzen, maar hoe zit dat voor de markten als geheel? Een goede maatstaf voor die beoordeling komt van professor Shiller. Zijn model berekent de koers-winstverhoudingen over een periode van tien jaar om zo een periode van een volledige economische cyclus te omvatten. Met die tien jaar wordt gecorrigeerd voor recessies en bloeiperioden. Tijdens een recessie belanden de winsten immers op een dieptepunt en zijn de koers-winstverhoudingen relatief hoog. Tijdens een bloeiperiode gebeurt het omgekeerde: de winsten naderen hun piek en waarderingen zijn daardoor relatief laag. Ook corrigeert het model voor inflatie, die een grote invloed op koersen en winsten heeft. Het Shiller model staat bekend als de ‘Cyclically Adjusted Price Earnings ratio’ (CAPE).

Goede voorspellingskracht voor de lange termijn

Shiller’s CAPE is een redelijk goede voorspeller voor toekomstige rendementen voor de komende tien jaar. Inmiddels liggen deze CAPE-waarderingen boven of op hun historische gemiddelde. In de Verenigde Staten ligt deze waardering zelfs boven de niveaus die in 1929, de beurskrach, en vlak voor de dot.com zeepbel van 1998 werden bereikt. Aandelen zijn dus aan de dure kant, maar de hoge niveaus geven naar onze mening nog geen waarschuwingssignaal voor een sterke correctie. In vergelijking met die zeepbelperioden trekt de winstgroei de komende maanden naar verwachting fors aan en zijn inflatie en de rente laag. De CAPE geeft een 10-jaars rendementsverwachting van ongeveer 3% aan. Lager dan het historische gemiddelde, maar nog wel positief. Om rekening te houden met de lage rentestanden, breidde Shiller zijn model uit met de ‘Excess CAPE-Yield’ (ECY). Hierin wordt de omgekeerde waardering, dus de winst gedeeld door koers, afgezet tegen de rente na inflatie. Als de waardering lager is dan de rente, is het voor een belegger aantrekkelijker om meer obligaties of spaargeld aan te houden dan aandelen. Met de huidige rente zal het geen verrassing zijn dat daarvan nu volstrekt geen sprake is. Op grond van de ECY-methode concludeert Shiller dat vrijwel alle aandelenmarkten nog ondergewaardeerd zijn. De verwachte rendementen liggen op grond van dit model tussen de 5% en 8% per jaar voor de komende 10 jaar. Het gevaar bestaat natuurlijk dat deze methode de ene mogelijke zeepbel verklaart met de andere. Zowel aandelen als obligaties zijn nu immers aan de prijs. Maar zolang de rente laag blijft, de inflatie slechts langzaam oploopt en de winsten hun inhaalslag maken bieden aandelen naar onze mening nog ruimte voor verdere koerswinsten.

Correcties zijn niet te timen

Uiteraard blijven kortstondige perioden van koersdalingen mogelijk. De vooruitzichten zijn door het coronavirus nog altijd vrij onzeker en de waarderingen bieden weinig ruimte voor nieuwe tegenvallers. Shiller’s model geeft daarin geen inzicht en is ook niet bedoeld voor timing op korte termijn. In ons beleggingsbeleid richten wij ons eveneens meer op de langere termijn. In de praktijk kost het timen van de markt immers veel rendement. Shiller’s model biedt voor die lange termijn een mooi vertrekpunt. Of zijn berekeningen deze keer weer juist zullen zijn, hangt af van de invloed die corona heeft op de economische en sociale ontwikkelingen. Als er sprake is van ontwrichting binnen sectoren of de samenleving zullen de actuele rendementen veel meer afwijken van de verwachtingen. Conflicten of onhoudbare schulden kunnen voor lagere dan verwachte rendementen zorgen. Een technologische revolutie of meer samenwerking bieden ruimte voor positieve verrassingen. De zorgen over te hoge waarderingen zijn naar onze mening niet urgent. De grote verschillen binnen aandelen, sectoren en regio’s kunnen met een actievere strategie in de selectie van indices, sectoren en stijlen nog voldoende rendementen opleveren. Wel lager dan voorheen, omdat we de laatste jaren daar met de hoge rendementen een voorschot op hebben genomen.

Beleggen brengt risico’s met zich mee. Je kunt (een deel van) je inleg verliezen. De waarde van je belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De genoemde fondsen zijn ter illustratie van het thema en op geen enkele wijze een aanbeveling.

Terug naar artikelen BeterBeleggen