Eurozone: economisch herstel op twee snelheden

De bbp-cijfers voor het tweede kwartaal waren historisch slecht voor Europa. De economie van de eurozone kromp met 11,8 procent (figuur 1), wat een ongekende klap is in tijden van vrede. Maar nu economieën weer open zijn, verwachten we dat de cijfers voor het derde kwartaal historisch goed zijn. Het zou echter naïef zijn te verwachten dat de economie na het derde kwartaal weer draait op het niveau van voor de crisis.

De economische cijfers die tot nu toe beschikbaar zijn, duiden inderdaad op een sterk herstel in het derde kwartaal. Maar de meest recente cijfers wijzen erop dat dit herstel slechts van korte duur is. De inkoopmanagersindices zijn nog net positief (boven de 50), maar alweer sterk afgezwakt (figuur 2).

Vooruitblikkend: onzekerheid overheerst

De toekomst van Europa blijft erg onzeker, zowel vanuit een economisch als vanuit een gezondheidsoogpunt. De sterke toename in het aantal besmettingen, voornamelijk onder jonge mensen, heeft nog niet geleid tot een sterke stijging van het aantal patiënten op de IC maar overheden volgen de ontwikkelingen op de voet.

We verwachten echter niet dat overheden landen voor de tweede keer in lockdown zullen plaatsen. Zij kunnen ook kiezen voor een meer gerichte aanpak. Overheden kunnen er bijvoorbeeld voor kiezen bepaalde regio’s of sectoren die een bron van nieuwe infecties zijn af te sluiten. Voor de korte termijn is het dan ook waarschijnlijker dat de restricties groter worden dan dat deze worden afgebouwd.

We hebben dit meegenomen in onze raming. In overeenstemming met de beschikbare economische data en sentimentsindicatoren ramen wij dat de economische groei min of meer stil komt te liggen totdat er in Europa een vaccin beschikbaar is. Daarna ramen wij dat de economische activiteit weer toeneemt om geleidelijk terug te keren tot niveaus van voor de crisis. In ons basisscenario gaan wij ervan uit dat een groot gedeelte van de Europese bevolking in het tweede kwartaal van 2021 is gevaccineerd. Dit economische herstel naar het nieuwe normaal zal wel sterk verschillen per sector. Daarnaast zal het nieuwe normaal waarschijnlijk ook anders zijn dan dat we gewend zijn.

Totdat er een vaccin beschikbaar is, zijn sommige bedrijven en werknemers afhankelijk van de ondersteuning door overheden. Tot nu toe hebben deze steunpakketten een grote toename in werkloosheid en faillissementen kunnen voorkomen. Maar vroeg of laat zal deze steun moeten worden afgebouwd. En zodra dat gebeurt, zal de werkloosheid en het aantal faillissementen snel oplopen.

n april discussieerden economen over de vorm van het economische herstel na de coronacrisis. Optimisten hadden het over een V-vormig herstel, terwijl anderen een L-vorm of zelfs een U-vorm verwachtten. Maar de discussie is nu naar een andere letter van het alfabet verschoven. Een K-vormig herstel betekent dat er economisch herstel op twee snelheden plaatsvindt. We hebben al eerder geschreven dat een verdere divergentie een gevaar is voor de eurozone. Maar behalve tussen landen heeft de crisis ook een gat geslagen tussen sectoren en sociaaleconomische klassen.

Verschillen op de arbeidsmarkt

Om banen te redden, hebben overheden grootschalige programma’s opgezet. Tot nu toe zijn deze programma’s erg succesvol; de werkloosheid is slechts gering toegenomen. Maar nu het uitzicht op een baan niet zo rooskleurig is voor veel werklozen, verlaten zij simpelweg de beroepsbevolking (figuur 3). Op het moment dat het tij is gekeerd en deze mensen zich opnieuw op de arbeidsmarkt begeven, neemt de werkloosheid waarschijnlijk weer toe.

Jongeren zijn oververtegenwoordigd onder de mensen die in deze crisis hun baan hebben verloren. Zij krijgen vaak relatief weinig betaald en hebben tijdelijke contracten (figuur 4). Zij hebben daarnaast vaak weinig reserves om op terug te vallen. Ook stuwt de extra liquiditeit van de centrale bank aandeel- en huizenprijzen omhoog. Oudere (en vaak rijkere) mensen profiteren hier buitenproportioneel van. De verschillen tussen sociaaleconomische klassen worden hierdoor vergroot.

Verschillen tussen sectoren

De impact van de crisis is ook niet gelijk verdeeld over de sectoren. Sommige sectoren, zoals de luchtvaart en het toerisme, bleken kwetsbaarder voor de lockdown. Zij hebben ook niet het sterke herstel gezien zoals de e-commerce. Waarschijnlijk zijn dit dan ook de laatste sectoren die weer terugkeren naar het ‘normale’ niveau.

Ook zwaar geraakt zijn de exportgeoriënteerde sectoren zoals de maakindustrie. De coronacrisis heeft een sterk de-globaliserend effect gehad op de wereld en in het bijzonder op de internationale handel. Europese landen met een strikte lockdown waren vooral kwetsbaar (figuur 6). Maar nu de grenzen binnen het Schengengebied weer open zijn, neemt de handel weer toe. Dat betekent echter niet dat het daarmee dan gedaan is. De meeste bedrijven hebben nog steeds een significant kleiner orderboek en het herstel is mager geweest. Zolang de kans op een tweede golf van besmettingen hoog blijft, zal het herstel in de exportsector onder druk blijven staan en dus een stuk zwakker zijn dan het herstel in de binnenlandse handel.

Verschillen tussen landen

In een eerder stuk schreven we dat de economische schade in een land afhankelijk is van drie factoren: de striktheid van de lockdown, de economische structuur en het vermogen van de overheid om economische schade te beperken met begrotingsbeleid.

Ondanks dat Duitsland afhankelijker is van internationale handel dan andere landen, heeft het land het een stuk beter gedaan dan gemiddeld, wat deels te danken is aan de ruimhartige overheidssteun. Het economische dal was niet zo diep als in andere landen (figuur 7 en 8). Ter vergelijking: de schade aan de Spaanse economie was bijvoorbeeld twee keer zo groot als die aan de Duitse economie (22 procent j-o-j krimp vs. 11 procent j-o-j krimp in de eerste helft van 2020). De vooruitzichten zijn ook stukken beter voor Duitsland. Andere landen, zoals Italië, Spanje en Frankrijk, moeten drastischere hervormingen doorvoeren om zich aan te passen aan de nieuwe economie. Zij zijn namelijk afhankelijker van sectoren zoals toerisme en recreatie.

De Europese Commissie (EC) heeft deze divergentie geprobeerd te stoppen met het herstelfonds. Op de korte termijn heeft dit fonds de renteverschillen op staatsobligaties verkleind, zodat landen betaalbaar geld op kunnen halen op de kapitaalmarkten. Hierdoor kunnen zij de economie blijven ondersteunen waar nodig. Voor de lange termijn is het geld bedoeld voor extra investeringen en economische hervormingen. Volgens de EC kunnen deze extra investeringen tot en met 2024 voor 1,5 tot 2,25 procent extra bbp zorgen, onder andere afhankelijk van de afname van leningen. De impact hangt verder af van de mate waarin andere investeringen hierdoor verdrongen worden en de timing van de investeringen. Voor zwakkere lidstaten met hoge schuldratio’s, zoals Spanje en Italië, kan de impact nog groter zijn. Maar ook de impact van economische hervormingen, die als voorwaarde zijn gesteld voor het verkrijgen van financiële steun, kan groter zijn. De OESO schatte dat de economische groei in Italië met een procentpunt kan toenemen als het grondig hervormt. En met bijna 200 miljard euro aan leningen en giften (meer dan 10% van het bbp) vanuit het fonds moet Italië in ieder geval de motivatie hebben de hervormingen te laten slagen. Maar economische hervormingen roepen vaak weerstand op en niet alle landen hebben laten zien dat ze ook daadwerkelijk konden hervormen. Italië heeft onlangs getoond dat ze in ieder geval de wil heeft om te hervormen. Hoe deze hervormingen eruit komen te zien, is nog onzeker. Frankrijk is tot dusver het enige land dat een voorstel voor de gelden uit het herstelfonds heeft gedaan.

De crisis heeft een enorm gat geslagen in de economie van de eurozone. En nu we langzamerhand de rekening op kunnen maken zien we dat de schade niet gelijk is verdeeld. Niet over landen, niet over sectoren en niet over sociaaleconomische klassen. Overheden proberen deze divergentie te stoppen door bedrijven en werknemers actief te ondersteunen. Tot dusver heeft dat een grote toename in de werkloosheid of het aantal faillissementen kunnen voorkomen. Maar deze ondersteuning is geen oplossing voor de lange termijn. De economie zal veranderen en sommige mensen moeten een baan vinden in een andere sector.