De Spaanse economie lijdt enorm door de coronacrisis

In Spanje is het bbp in het eerste kwartaal met 5,2 procent op kwartaalbasis en 4,1 procent op jaarbasis gekrompen. COVID-19 heeft een abrupt einde gemaakt aan bijna zeven jaar groei (figuur 1). De binnenlandse vraag trok 5 procentpunt af van de kwartaalgroei en de netto internationale handel (export-import) 0,2 procentpunt - Import en export krompen beide met 8,4 procent ten opzichte van het laatste kwartaal van vorig jaar. Export van dienstverlening in de toerismesector kromp zelfs met 19 procent k-o-k.

Volgens de sectorale uiteenzetting kromp de activiteit in alle sectoren, maar zoals te verwachten, kwam de schok het hardst aan in de bouw- en dienstensector (respectievelijk -8,1 en -5,6 procent kwartaalgroei). We denken dat het tweede kwartaal nog slechter wordt en verwachten dat het bbp in het tweede kwartaal met ruim 20 procent op jaarbasis krimpt.

De overheid heeft een gestage afbouw van de lockdownmaatregelen gepland, totdat het leven eind juni weer min of meer normaal zou moeten zijn. Dat betekent dat de economie in de tweede helft van het jaar langzaam zou kunnen beginnen aan het herstel. Maar er zal wel een of andere vorm van sociale afstand blijven bestaan, wat sommige sectoren voor problemen blijftzorgen. In onze meest recente officiële ramingen van begin april gingen we ervan uit dat de lockdown 1 juni zou worden opgeheven en dat de meeste sectoren daarna redelijk snel zouden herstellen. Volgens die projecties krimpt de Spaanse economie dit jaar met 6 procent en groeit deze volgend jaar met 5 procent - tijdens de financiële crisis in 2009 kromp de economie 3,8 procent. Maar gegeven de groter dan verwachtte krimp in het eerste kwartaal en nieuwe aannames voor het herstelpad, is het onvermijdelijk dat we onze projecties naar beneden moeten bijstellen dit jaar. Een krimp met dubbele cijfers ligt in het verschiet. Volledig herstel zal meerdere jaren duren omdat de sectoropbouw van de Spaanse economie kwetsbaar is voor aanhoudende social distancing en de vraag lange tijd zal worden belemmerd door een sterke toename in werkloosheid en faillissementen.

Lockdownmaatregelen pas eind maart ingevoerd

In het grootste deel van het eerste kwartaal werd de economische schade vooral veroorzaakt door de zwakke economie en de lockdown in China. In de praktijk betekende dat minder export naar China en verstoring in de aanvoerketen. Zo zijn in de auto-industrie veel fabrieken gesloten vanwege een gebrek aan onderdelen. Uitgedrukt in binnenlandse toegevoegde waarde eindigt 3,6 procent van de Spaanse export in China. De schok in de aanvoer uit China had duidelijk een groter negatief effect op de economie, omdat 10,7 procent van de eindproducten en 8,6 procent van de halffabrikaten uit China komen. Maar toch was de totale impact hiervan op de economie beperkt vergeleken met de impact van de nationale lockdown sinds 14 maart 2020 (tabel 1).

In het algemeen zijn de reis- en toerismesector, restaurants (met uitzondering van bezorging) en niet-essentiële winkels sinds half maart gesloten, terwijl de bedrijvigheid en productiviteit in andere sectoren is afgenomen door de verplichte sluiting van scholen en sociale afstand (figuur 3 en 4). Gezien dat de indammingsmaatregelen naar verwachting pas tegen het einde van het kwartaal zullen zijn opgeheven, zullen ze in het tweede kwartaal een veel grotere impact hebben op de conjunctuur dan in het eerste kwartaal (figuur 2, 3, 4, 5 en 7). Daar komt een beperking van de binnenlandse vraag bij door de toegenomen werkloosheid en onzekerheid, terwijl de vraag uit het buitenland zeer zwak zal zijn door de mondiale beperkingsmaatregelen en een forse wereldwijde recessie.

Niet alle sectoren zijn even kwetsbaar voor de uitbraak van het virus en de daaropvolgende indammingsmaatregelen. Bovendien zijn niet alle sectoren voldoende toegerust om de eerdere productieniveaus snel te herpakken. De samenstelling van de economie is daarom een belangrijke factor om de impact van de coronacrisis en het verloop van het economisch herstel te meten. De Spaanse economie lijkt bijzonder kwetsbaar (figuur 5 en 6).

De overheid is van plan de lockdown stapsgewijs te versoepelen totdat het leven weer normaal is tegen het einde van juni. Maar een of andere vorm van sociale afstand zal blijven, zowel door overheidsbeleid als door de voorkeur van de mensen zelf. Op basis van deze aannames en de sectoropbouw in Spanje, schatten wij dat bijna een vierde van de Spaanse economie in K2 moet rekenen op een daling van de toegevoegde waarde met ten minste 50 procent (figuur 5 en 6). Dit betreft onder andere de momenteel verboden recreatie en horeca, die feitelijk sinds half maart volledig stil ligt (figuur 7). Maar ook de productie van gemotoriseerde voertuigen, die te lijden heeft van de verstoring van de aanvoerketen en een gebrek aan vraag. De capaciteit van de binnenlandse handel schommelt waarschijnlijk rond de 50 procent door de sluiting van niet-essentiële winkels.

Als de winkels weer open mogen, zal de binnenlandse handel waarschijnlijk wel flink herstellen, maar zeker niet meteen volledig. Voor cultuur, toerisme en horeca zijn de vooruitzichten nog slechter. In een samenleving met sociale afstand is het veel moeilijker deze diensten te leveren en alleen met een lage bezettingsgraad. Daar komt bij dat, ook al worden de beperkingen opgeheven, mensen - vooral de internationale grote massa - waarschijnlijk huiverig zullen zijn om gebruik te maken van deze diensten. Daarnaast gaan er vanwege de enorme schok voor bedrijven in alle bovengenoemde sectoren waarschijnlijk meer bedrijven over de kop dan in andere sectoren, wat de mogelijkheid tot herstel geen goed doet.

Naar onze schatting wordt nog eens 56 procent van de economische bedrijvigheid, waaronder de maakindustrie, ook behoorlijk geraakt, maar met minder dan 50 procent. Hoewel fabrieken die niet-essentiële goederen produceren enkel de eerste 1,5 week van april gesloten waren, is de productie in de maakindustrie wel geraakt door verstoring van de aanvoerketen, verplichte sociale afstand en een zwakke vraag. Als de lockdownmaatregelen eenmaal zijn opgeheven, hebben deze sectoren veel meer ruimte voor herstel dan de zwaar getroffen dienstensector. Maar ook in deze sectoren verhinderen faillissementen, problemen met de aanvoerketen en een gematigde binnenlandse vraag waarschijnlijk een scherp V-vormig herstel.

Ten slotte denken we dat ongeveer 21 procent van de economie praktisch niet geraakt wordt tijdens de lockdown of zelfs sneller groeit. De financiële dienstverlening is een voorbeeld van het eerste, terwijl levensmiddelenwinkels en de gezondheidszorg voorbeelden zijn van het tweede. Sectoren in deze categorie kunnen zich beter aanpassen aan de maatregelen voor sociale afstand en/of ze zijn uitgezonderd van de lockdown omdat ze vitale diensten leveren.

In een later artikel maken we een meer gedetailleerde inschatting van de capaciteit van sectoren om te herstellen en te functioneren in een samenleving met sociale afstand.

Tot nu toe hebben de lockdownmaatregelen al een kwalijke impact gehad op de werkgelegenheid. De gegevens van april zijn nog niet beschikbaar, maar het aantal bij de sociale zekerheid aangeslotenen, d.w.z. de werkgelegenheid, liep met bijna 900.000 terug in de tweede helft van maart. Dat is een daling van 4,5 procent in de eerste twee weken nadat de overheid de noodtoestand uitriep. Werknemers met een tijdelijk contract zijn het hardst geraakt; twee derde van de banen die verloren zijn gegaan waren op tijdelijke basis. Ter vergelijking komt de daling van eind maart overeen met de daling in werkgelegenheid in de drie maanden nadat Lehmann Brothers was omgevallen. De werkloosheid schoot van 13,8 procent in februari naar 15,7 procent eind maart (figuur 8, Spaanse Ministerie van Economische Zaken en het Bedrijfsleven).

De werkelijke vernietiging van werkgelegenheid is zelfs veel erger dan de officiële werkgelegenheidscijfers doen vermoeden: de cijfers omvatten ook de werknemers in de Spaanse regeling arbeidstijdverkorting ERTE, d.w.z. werknemers die tijdelijk ontslagen zijn of minder uren werken. Deze werknemers zijn weliswaar niet officieel werkloos en krijgen hun baan terug na de crisis, maar op dit moment hebben ze geen of minder werk. Halverwege april zaten er 4 miljoen werknemers in ERTE, dat is 16 procent van de actieve bevolking. Deze werknemers krijgen een werkloosheidsuitkering, waarmee de gevolgen voor het inkomen worden verlicht. Maar ze zijn nog steeds een derde van hun inkomen kwijt. En hoewel deze banen niet per se voor altijd verloren zijn, zal de onzekerheid over wat er in de toekomst gaat gebeuren waarschijnlijk wel een negatief effect hebben op de consumptie.

Ondanks de regeling arbeidstijdverkorting en de inspanningen van de overheid om het aantal ontslagen binnen de perken te houden, verwachten we voor dit jaar een aanzienlijk stijging van de werkloosheid tot gemiddeld 20 procent, ten opzichte van 14 procent vorig jaar, door de enorme conjunctuurdip in combinatie met het grote aandeel tijdelijke contracten (figuur 9), wat in het algemeen grote schommelingen in de arbeidsmarkt teweegbrengt. Maar zonder ERTE en op basis van de correlatie tussen werkloosheid en bbp-groei tussen 2008 en 2013, zou het gemiddelde werkloosheidspercentage dit jaar waarschijnlijk op bijna 30 procent zijn gekomen.

Hoever de economie hersteld, is van veel factoren afhankelijk. Een daarvan is het vermogen van huishoudens en bedrijven om inkomensverlies op te vangen. Met andere woorden, het herstel is afhankelijk van de mate waarin bedrijven te maken krijgen met ernstige liquiditeitsbeperkingen en faillissementen. Het herstel is ook afhankelijk van de mate waarin huishoudens de uitgaven moeten beperken bij het verlies van een baan. Daarnaast zijn sentiment en besluiten uit voorzorg ook van invloed op het herstel. Over het algemeen zijn bedrijven en huishoudens met een lage schuldenlast (figuur 10), grote kasbuffer (figuur 11), hogere spaarquote (figuur 12) en bedrijven met een hoog winstaandeel (figuur 13) het veerkrachtigst. We vergelijken de huidige cijfers met de gegevens van voor de financiële crisis in 2008/2009. Dit omdat de financiële crisis was veroorzaakt, of in ieder geval verergerd, door buitensporige schuldenlasten in de private sector.

Al met al lijken bedrijven en huishoudens gemiddeld in een betere positie om inkomensschokken op te vangen dan in 2008, hoewel de cijfers voor bedrijven de laatste tijd wel enigszins verslechterd zijn.[1] Maar de gemiddelden maskeren de verschillen in de verdeling van bezittingen, schulden en inkomen, en deze keer is de aard van de schok volkomen anders. Hierdoor is het lastig om conclusies te trekken. Op dit moment hebben we te maken met een zeer grote en abrupte schok aan de aanbodkant, waar veel sectoren tot op zekere hoogte last van hebben, maar in het bijzonder specifieke sectoren zoals horeca en toerisme, waar marges en reserves meestal veel lager zijn dan in andere sectoren.

Dankzij verbeterde balansen en overheidssteun (zie volgende paragraaf) zou de correlatie tussen economische krimp en faillissementen minder sterk moeten zijn dan tijdens de financiële en schuldencrisis (tussen 2008 en 2013). Toch zullen veel kleine bedrijven in de zwaar getroffen sectoren het heel moeilijk hebben om te overleven. Wat betreft de huishoudens zal, zoals eerder uitgelegd, het inkomen achteruitgaan, wat de consumptieve vraag remt. Betere huishoudbalansen en het bestaan van de regeling arbeidstijdverkorting ‘ERTE’ zullen waarschijnlijk wel voor een minder langdurig neergaande tendens in de consumptieve vraag en een relatief sneller herstel zorgen ten opzichte van tijdens en na de financiële en schuldencrisis.

[1] Volgens de SAFE enquête van de ECB is het percentage kwetsbare mkb's in de tweede helft van vorig jaar verdrievoudigd tot 10 procent.

De Spaanse overheid sloot 2019 af met een financieringstekort van 2,8 procent en een schuld van 95,5 procent. De overheidsfinanciën zullen aanzienlijk verslechteren door de voorspelde diepe recessie, het steunpakket om de COVID-19 crisis te lijf te gaan en andere descretionaire begrotingsmaatregelen. Wat niet met de gezondheidscrisis te maken heeft, zijn loonsverhogingen in de overheidssector, herwaarderingen van pensioenen en bovenal een voorwaardelijke regeling voor een gegarandeerd minimuminkomen hetgeen naar schatting 5,5 miljard euro gaat kosten (0,5 procent van het bbp). Al met al verwachten we dat het begrotingstekort oploopt naar dubbele cijfers en de schuldratio naar ongeveer 120 procent (figuur 14).

Crisismaatregelen

Om de economische impact van de gezondheidscrisis te bestrijden, kwam de overheid met (i) een een steunpakket ter waarde van 18 miljard euro, (ii) 100 miljard euro aan garanties voor bankleningen aan bedrijven die door het virus in de problemen zijn geraakt en (iii) uitstel van betaling van hypotheek, sociale lasten en belastingschulden voor zwaar getroffen huishoudens, zzp’ers en bedrijven, waarvan de kosten naar schatting 26,3 miljard euro bedragen.

Het steunpakket van 18 miljard euro omvat voornamelijk de regeling arbeidstijdverkorting ERTE waarmee de werkgelegenheid behouden moet blijven, investeringen in de gezondheidszorg van 4,4 miljard euro, en uitzonderlijke uitkeringen en inkomenssubsidies voor diverse economische slachtoffers van de crisis. De tijdlijnen voor de diverse soorten betalingsuitstel verschillen, maar ze moeten allemaal binnen het jaar 2020 aflopen en op zich het financieringstekort niet vergroten. De uiteindelijke kosten van de overheidsgaranties hangen af van de capaciteit van bedrijven om leningen terug te betalen.

Het steunpakket is in vergelijking met de andere landen in de eurozone relatief beperkt, omdat de overheid de juiste balans probeert te vinden tussen steun aan de economie en het voorkomen van een onomkeerbare verslechtering van de overheidsfinanciën. Het pakket lijkt erg klein gezien de enorme verwachte krimp in economische activiteit. De tijd zal leren of de Spaanse overheid de juiste beslissing heeft genomen. Naar onze mening zal overheidssteun een diepe recessie niet weten te voorkomen, maar wel erger voorkomen en helpen bij het herstel vanaf de tweede helft van het jaar.

Schuldhoudbaarheid

Het rendement op staatsobligaties is gestegen, maar is nog steeds ver onder het niveau dat we tijdens de schuldencrisis zagen - duidelijk mede door uitbreiding van het obligatieopkoopprogramma van de ECB. Maar in de toekomst zal de verwachte forse verslechtering van de overheidsfinanciën een flinke uitdaging blijken. De rendementen op obligaties zouden wel eens kunnen pieken wanneer de uiteindelijke impact van de crisis op de overheidsfinanciën duidelijk wordt. In veel artikelen van voor de coronacrisis betoogden we al dat Spanje de overheidsfinancieën in de jaren met snelle groei onvoldoende verbeterde om voorbereid te zijn op een volgende recessie en de snel vergrijzende bevolking. En dat ze daarmee strenge bezuinigingsmaatregelen en dus een zwakke economische groei op de middellange termijn riskeerden.

De verwachte tekort- en schuldexplosie overschaduwt in ieder geval de vooruitzichten op de langere termijn verder. Steun vanuit Europa zou best eens noodzakelijk kunnen zijn om een negatieve spiraal van bezuinigingen, zwakke groei en verslechterende overheidsfinanciën te voorkomen. Als eerste stap zou een goedkoop krediet vanuit ESM kunnen helpen wanneer het marktsentiment zou verslechteren. In dat scenario zal de overheid, met behulp van delen van de oppositie, dit krediet waarschijnlijk aanvragen. Maar dit krediet van maximaal 2 procent van het bbpis slechts de helft van het steunpakket in 2012 en bovendien is het beperkt in vergelijking met het verwachte tekort van meer dan 10 procent dit jaar. Daarnaast zou dat betekenen dat er in de toekomst een nog grotere schuld moet worden terugbetaald.

Daarom is de uitkomst van de besprekingen over de volgende EU-begroting en een pan-Europees herstelfonds voor Spanje zeer belangrijk voor het verloop van het herstel op de korte termijn en de vooruitzichten op de lange termijn.