Structurele verwarring

Om de belastingverlagingen van Trump, de Italiaanse overheidsuitgaven en Fed- of ECB-beleid te beoordelen, moet je het onderscheid weten tussen 'cyclisch' en 'structureel'. Maar zelfs als je het verschil tussen beide kent, ligt een beleidsfout zomaar op de loer.

Veel macro-economische variabelen, zoals werkloosheid of productiegroei, fluctueren (vaak in cycli) rond een meer stabiel evenwicht. Economen gebruiken verschillende termen voor deze evenwichtsvariabelen, zoals 'structureel' en 'natuurlijk' voor werkloosheid en rentetarieven, of 'onderliggend', 'potentieel' of 'trendmatig' voor productiegroei. Deze concepten zijn belangrijk om de impact van stimuleringsmaatregelen, zoals de recente Amerikaanse en Italiaanse, of de dilemma's van de Fed en de ECB te begrijpen. Stimulus kan structurele problemen niet oplossen, maar deze wel creëren. Bovendien is het moeilijk om structurele variabelen te meten, dus zelfs goedbedoelde cyclische beleidsmaatregelen kunnen fout blijken.

Politici voeren begrotingsbeleid op de golven van het publieke debat, maar het onderscheid tussen cyclische en structurele variabelen is niet geschikt voor oneliners. De gemiddelde econoom zal op de vraag of hogere overheidsuitgaven goed zijn voor de economie antwoorden dat deze de economische groei tijdelijk kunnen stimuleren, maar dat het effect ervan op de lange termijn afhangt van de exacte aard van het beleid en hoe de maatregelen de productiviteit beïnvloeden. Het is in politiek opzicht echter eenvoudiger om recent beleid als de Italiaanse overheidsuitgaven of de Amerikaanse belastingverlagingen simpelweg te verkopen als ‘goed voor de groei’. Maar dat maakt dit nog geen goed beleid. Beide landen hebben inmiddels een bruto schuldquote van meer dan 100 procent, dus ineffectieve prikkels kunnen blijvende schade toebrengen aan de kredietwaardigheid van deze landen. De groeiproblemen in Italië zijn structureel van aard en niet zozeer cyclisch en voor wat betreft de Verenigde Staten is het maar de vraag of zij überhaupt recentelijk een groeiprobleem hebben gehad. De VS hadden er wellicht beter aan gedaan hun kruit droog te houden tot de volgende recessie (die zich mogelijk in 2020 aandient).

Nóg ingewikkelder wordt het als we kijken naar monetair beleid. Monetair beleid kan de groei tijdelijk boven de trend krijgen. Maar dit kan alleen als de werkloosheid boven het natuurlijke percentage ligt, anders riskeert men een blijvend hogere inflatie. Helaas kan het monetaire beleid de groei alleen maar stimuleren als de beleidsrente onder de natuurlijke rentevoet wordt gebracht. Dus als de natuurlijke rente ‘laag’ is, dan moet ook de beleidsrente laag worden gehouden om de groei en de werkloosheid op het structurele niveau te houden en de inflatiedoelstelling te halen.

Al deze structurele variabelen zijn aan verandering onderhevig en deze veranderingen kun je niet meteen waarnemen. Het duurt dus meestal een tijdje om erachter te komen dat ze zijn veranderd. Een belangrijke reden waarom de inflatie in de VS in de jaren zeventig zo sterk steeg was bijvoorbeeld dat de Fed bleef proberen de groei te stimuleren terwijl zij niet in de gaten had dat de trendmatige groei aan het vertragen was.

Op dit moment worstelen centrale banken met de natuurlijke rentevoet, een structurele variabele. Er bestaat consensus over het feit dat deze is afgenomen, maar niet over hoeveel. Je kunt hierachter komen door de rente te verhogen en te kijken wat er gebeurt, maar dan loop je wel het risico van een groeivertraging. De Fed is inmiddels eerder gestopt met haar renteverhogingen dan aanvankelijk de bedoeling was, mede vanwege onrust op de financiële markten. De vorm van de rentecurve is een andere indicator die impliceert dat de huidige rente van de Fed dicht bij de natuurlijke rente ligt. In de eurozone is de ECB nog niet eens begonnen met renteverhogingen of de economische groei vertraagt hier alweer, ​​terwijl de inflatie nog maar net in de buurt van het beoogde niveau ligt. Dat zou een teken kunnen zijn dat de natuurlijke rente laag is en eventuele renteverhogingen de groei alleen maar verder zouden vertragen. Net als de Bank of Japan zou de ECB dan de rente niet kunnen verhogen, maar ook geen ruimte hebben om de rente te verlagen. Een langdurig lage rente zou immers slecht nieuws zijn voor spaarders in het algemeen en pensioenfondsen in het bijzonder, en wellicht negatieve neveneffecten met zich meebrengen, waaronder risico's voor de financiële stabiliteit. Het zou ook geen goed uitgangspunt zijn voor een volgende recessie.

Om dit alles te voorkomen, zijn structurele beleidsmaatregelen nodig die de productiviteitsgroei verhogen. Deze kunnen gericht zijn op onder meer infrastructuur, onderwijs, innovatie, adoptie van nieuwe technologie en managementpraktijken. Maar deze vallen buiten de reikwijdte van de centrale banken en zijn voor politici helaas vaak niet gemakkelijk te verkopen met oneliners.