Economie Internationaal - Column Allard Bruinshoofd

Allard Bruinshoofd

Monetaire Odyssee

We leven in een wereld van ongekend ruim monetair beleid. Veel commentatoren –onder wie wijzelf– benadrukken dat we ons qua monetair beleid zelfs in onbekende wateren heb­ben begeven. Dat klinkt wellicht onheilspellend, maar dat is het niet helemaal. Want we navigeren op basis van de har­de lessen uit de jaren dertig. Toen reageerde het monetaire beleid namelijk niet of nauwe­lijks op de economische neergang en heeft het deze mede in een meerjarige depressie laten uit­monden. Die route hebben we destijds gevaren en die koers varen we nu niet. Dat we nu een andere koers aan­houden, mag vanuit die context dus zelfs een positieve ontwikkeling heten.

Nauwelijks richtpunten voor de terugreis

Maar daarmee zijn helaas niet alle zorgen weggenomen. Want het ongekend ruime monetaire beleid heeft een aantal oncomfortabele bijwerkingen. Zelf maak ik me al geruime tijd zorgen om de toene­mende stroom uitlatingen van beleggers en portefeuillemanagers die aangeven marktwaarderingen niet meer goed aan de fundamenten te kunnen koppelen. Aandelen zijn alweer erg duur geworden, maar daar zitten ze –naar eigen zeggen– "met pijn in de buik" toch maximaal in. Heel veel alter­natie­ven zijn ook niet voorhanden, aangezien obli­gaties nauwelijks rendement opleveren door de lage rente, een direct gevolg van het ruime mone­taire beleid. Tegelijkertijd zou een rentenormalisatie (een verhoging voor alle duidelijkheid) een stevig koersverlies met zich meebrengen, wat ook al niet uitnodigt om nu (verder) in dit type papier te stap­pen. Men wacht eigenlijk gespan­nen op het moment dat de monetaire omstandigheden normaliseren.  

Mijn grootste zorg vloeit voort uit de realisatie dat we weinig richtpunten hebben om het monetaire beleid ordentelijk te normaliseren. Omdat we het experiment van extreme monetaire verruiming in de geschiedenis niet eerder in deze omstandigheden zijn aangegaan, hebben we nu voor de terugreis geen historische lessen waarop we kunnen teren. Toch is het de hoogste tijd om die terugreis te gaan voorbereiden, juist om waarderingen weer nadrukkelijker op de economische fundamenten te laten rusten. En dus om beleggers de wereld van waarderingen om hen heen weer te laten begrijpen.

Skylla en Charibdis

Het lijkt een monetaire Odyssee, met de centrale bankiers collectief in de rol van Odysseus. En voor ons ligt de nauwe straat die aan beide zijden wordt bewaakt door gevaarlijke monsters. Aan de ene kant Skylla, een zeskoppig monster dat mensen verslindt. En aan de andere kant Charibdis, een draai­kolk die hele schepen verzwelgt. Odysseus navigeerde zijn schip uiteindelijk dichter langs Skylla dan langs Charibdis; hij riskeerde liever een deel van zijn bemanningsleden –en verloor er inderdaad zes van zijn beste mannen– dan zijn hele schip door te dicht langs Charibdis te varen. 

In de monetaire Odyssee van dit moment staan de monsters voor enerzijds te vroeg en anderzijds te laat terugdraaien van het ruime monetaire beleid. Bij te vroeg terugdraaien riskeren we dat de economie door de resulterende rentestijging alsnog in een depressie eindigt. Bij te laat terug­draaien riskeren we dat zeepbellen (groter) op worden geblazen, die op termijn kunnen knappen met alle economische ellende van dien. Hoe zullen de centrale bankiers de economie door deze engte heen laveren? Hier hebben we al wat meer richtpunten voor hoe men de terugreis beoogt aan te vangen. De Amerikaanse centrale bank, de Fed, heeft namelijk al gesignaleerd liever te laat te willen begin­nen met de monetaire normalisatie dan te vroeg. Centrale bankiers in de eurozone en het VK hebben de gevolgen gevoeld van het signaal dat de Fed hiermee wil beginnen. Dit in de vorm van opgelopen lange rentevoeten, die onwenselijk zijn voor het broze economische herstel. Dus hebben zij nu al de intentie uitgesproken om de beleidsrente lang laag te houden. Al als het puntje bij het paaltje komt, zullen ze nog veel verder gaan, want cen­trale bankiers voeren doorgaans een beleid van no regret. Dat wil zeggen dat ze liever niet achteraf hoeven uit te leggen dat ze de economie  een mokerslag toebrachten door te vroeg de rentevoeten op te laten lopen. Liever dus het risico dat op termijn te ver opgeblazen zeepbellen knappen, dan nu de economie de nek om te draaien. En dan zijn we ondanks het gebrek aan richtpunten net als Odysseus na veel omzwervingen toch weer gewoon terug op bekend terrein. Dat stelt mij in dit geval echter allerminst gerust.

Publicatiedatum 06-11-2013