Renterisico’s op publieke schuld: de impact van geopolitieke turbulentie en veranderende schuldstructuren

Het geëiste rendement op overheidsobligaties is gedurende 2026 wereldwijd aanzienlijk gestegen. De opgelopen geopolitieke spanningen in het Midden-Oosten zijn hiervoor een belangrijke oorzaak. Sinds maart wordt de scheepvaart door de Straat van Hormuz sterk belemmerd. Door de verstoring van deze handelsstromen zijn de energieprijzen flink opgelopen, evenals de inflatieverwachtingen.

Als gevolg van die hogere inflatieverwachtingen voeren centrale banken een restrictiever monetair beleid dan eerder werd voorzien. In Europa zijn de beleidsrentes verhoogd, terwijl de rente in de Verenigde Staten minder snel wordt verlaagd dan vóór het uitbreken van het conflict werd verwacht. De verwachting dat beleidsrentes langer hoog blijven, werkt ook door in de kapitaalmarktrentes.

Geopolitieke spanningen zijn niet de enige verklaring voor de gestegen kapitaalmarktrentes. De afgelopen tien jaar zijn de publieke schuldquotes in enkele grote economieën, zoals de Verenigde Staten, Frankrijk en het Verenigd Koninkrijk, aanzienlijk opgelopen (zie figuur 1). De publieke schuldquote is de overheidsschuld in verhouding tot het bruto binnenlands product (bbp) van een economie. En naar verwachting zal die trend doorzetten, door onder meer de ambities van veel overheden om meer te investeren in defensie, infrastructuur, en de energietransitie.

Ook private partijen geven meer schuld uit. Tegelijkertijd is met het aflopen van de zogenoemde kwantitatieve verruiming[1] de vraag van centrale banken naar staatsobligaties afgenomen. Er is dus per saldo een groter aanbod van schuldpapier dat private partijen in de markt kunnen kopen. Dit drukt de prijzen – en doet het geëiste rendement oplopen. Daar zit een wisselwerking in: de stijgende rentelasten wegen zwaarder bij een hogere staatsschuld.

[1] Kwantitatieve verruiming (quantitative easing of kortweg QE) is een monetair beleidsinstrument waarbij een centrale bank op grote schaal obligaties opkoopt, waaronder staatsobligaties. Door deze extra vraag stijgen de obligatieprijzen en dalen de rentes, waardoor lenen goedkoper wordt voor overheden, bedrijven en huishoudens.

Nederlandse staatsschuldquote is relatief laag, maar gaat de komende decennia hard stijgen

Een voor Nederland belangrijke vraag is welke impact de gestegen kapitaalmarktrentes hebben op de rentelasten van de overheid. Hoewel de Nederlandse staatsschuldquote met ongeveer 44% tot de laagste binnen de OESO behoort (figuur 1), betekent dit niet dat dat de komende decennia ook zo blijft, gezien de eerdergenoemde toekomstige extra uitgaven.

Volgens het Centraal Planbureau (2026) loopt de Nederlandse overheidsschuld bij voortzetting van het huidige beleid op tot 137% van het bbp in 2060; een verdrievoudiging ten opzichte van 2025. Het beleidspakket uit het coalitieakkoord draagt daar volgens het CPB ongeveer 19 procentpunt aan bij. Met andere woorden, ook zonder de beleidsintensiveringen van het huidige kabinet, waaronder de extra defensie-uitgaven, zou de Nederlandse schuldquote op lange termijn ruim boven de 100% van het bbp uitkomen. Overigens betekent deze prognose niet automatisch dat Nederland tegen die tijd een vergelijkbare of minder gunstige schuldpositie heeft dan landen als het VK, België, Spanje of zelfs Frankrijk. De CPB-raming zegt immers alleen iets over de ontwikkeling van de Nederlandse schuldquote. Ook in andere Europese landen kunnen de overheidsschulden de komende decennia verder oplopen, waardoor Nederland – ondanks een sterke stijging van de eigen schuldquote – relatief gunstig afsteekt ten opzichte van andere landen.

Een stijging van de kapitaalmarktrente werkt niet meteen volledig door in de rentelasten. De Nederlandse staat heeft schuld uitstaan met verschillende looptijden. Het duurt daardoor enige tijd voordat bestaande schuld tegen hogere rentes moet worden geherfinancierd. Daarnaast wordt nieuwe schuld tegen de dan geldende marktrente uitgegeven. De snelheid waarmee een renteschok in de rentelasten terechtkomt, hangt dus onder meer af van de looptijdstructuur van de staatsschuld, de jaarlijkse herfinancieringsbehoefte en de omvang van toekomstige begrotingstekorten.

Dat vertraagde effect betekent echter niet dat de gevolgen beperkt blijven. Naarmate een groter deel van de schuld tegen hogere rentes wordt geherfinancierd, loopt de gemiddelde rente over de staatsschuld geleidelijk op. Als tegelijkertijd de schuldquote stijgt, grijpen beide ontwikkelingen in elkaar: de overheid betaalt dan een hogere rente over een steeds grotere schuld. Daarmee leggen de rentelasten een steeds groter beslag op de begroting en blijft minder ruimte over voor andere overheidsuitgaven.

Juist de combinatie van oplopende kapitaalmarktrentes en een schuldquote die de komende decennia hard kan stijgen, maakt een analyse van de rentegevoeligheid van de Nederlandse staatsschuld des te relevanter.

Om de extra rentelasten als gevolg van de geopolitieke ontwikkelingen in kaart te brengen, vergelijken we de rentecurve op het moment net voorafgaand aan het uitbreken van de oorlog tussen Iran en de Verenigde Staten (27 februari 2026) met de huidige rentecurve. Figuur 2 laat zien dat de Nederlandse rentecurve over vrijwel de gehele looptijd omhoog is geschoven. Dit betekent dat zowel kortlopende als langlopende nieuwe financiering duurder is geworden. Aan de korte kant van de curve is de rente met 40 tot 60 basispunten gestegen sinds het begin van de oorlog. Aan de lange kant van de curve is de rentestijging beperkt gebleven tot zo’n 20 tot 30 basispunten.

Andere factoren: samenstelling schuld, begrotingstekort en economische groei

Zoals aangegeven werkt een hogere kapitaalmarktrente niet onmiddellijk volledig door in de rentelasten van de Nederlandse staat. De rente op bestaande staatsobligaties ligt in beginsel vast tot het moment waarop deze obligaties aflopen. Pas wanneer bestaande schuld wordt geherfinancierd of nieuwe schuld wordt uitgegeven, krijgt de overheid met de hogere marktrente te maken. De termijnstructuur van de schulduitgifte van de overheid is dus ook relevant.

Uit de meest recente rapportage van het Agentschap van het ministerie van Financiën (2026) blijkt dat tot 2032 voor bijna 150 miljard euro aan overheidsobligaties met een rente van minder dan 1% aflopen, die waarschijnlijk tegen een hogere rente moeten worden geherfinancierd (figuur 3). Veel van deze obligaties met een lage couponrente zijn afgesloten tijdens de periode met langdurig lage rentes na de Europese schuldencrisis (2015-2019) en in de jaren van de coronapandemie (2020-2021). Gedurende deze periode was de beleidsrente van de Europese Centrale Bank (ECB) negatief (zie figuur 4). Bovendien kocht de centrale bank actief obligaties in de secondaire markt (kwantitatieve verruiming) om de destijds zwakke groei en lage inflatie aan te jagen.

Daarnaast zijn de omvang van toekomstige begrotingstekorten, de gekozen looptijd van nieuwe obligaties en de economische groei bepalend voor de toekomstige rentelasten. Om deze geleidelijke doorwerking in kaart te brengen, gebruiken we een model waarin de structuur van de bestaande overheidsschuld, de jaarlijkse herfinancieringsbehoefte en de financiering van nieuwe overheidstekorten afzonderlijk worden gevolgd, evenals de verwachte omvang van de economie (zie kader 1 voor meer uitleg over dit rentelastenmodel).

Vanwege het herfinancieren van leningen tegen een hogere rente en oplopende begrotingstekorten nemen de rente-uitgaven van de overheid de komende jaren ook al toe zonder de recent opgelopen rente (zie figuur 5). In de Voorjaarsnota 2026 rapporteerde het ministerie van Financiën eind maart al een toename van 0,7% dit jaar, naar 1,2% in 2031 (lichtblauwe balken). Uitgedrukt in nominale bedragen is dit een toename van bijna 9 miljard euro. Hier zit weliswaar al een hogere rente in door de Iran-oorlog, maar ook met de rentecurve van vóór de oorlog (eind februari) stijgen de rentelasten de komende jaren al (donkerblauwe balken). Op basis van de huidige rentecurve lopen de rentelasten nog verder op (oranje balken)[2].

Trekken we de berekeningen nog verder door, dan blijkt dat het verschil tussen beide curves in 2035 is opgelopen tot 0,2 procentpunt van het bbp, ofwel 3 miljard euro. Over de gehele periode 2026-2035 zorgt het verschil tussen de rentecurve van nu met die van eind februari voor cumulatief 17 miljard euro extra rentelasten voor de Nederlandse overheid. Dit betekent ook dat de staatsschuld eind 2035 diezelfde 17 miljard euro hoger is door de gestegen rente sinds het begin van de oorlog. Dit is ongeveer 1% van het bbp (zie figuur 6).[3]

[2] In deze analyse gaan we ervan uit dat het nominale bbp in alle drie scenario’s gelijk is. Het is echter mogelijk dat een deel van de rentestijging voortkomt uit een hogere inflatie. Die verhoogt het nominale bbp, wat de rentelasten- en schuldquote verlaagt. We verwachten inderdaad een hogere inflatie door de oorlog in 2027, maar niet in latere jaren. De impact van deze keuze op de resultaten is dus beperkt.

[3] We gaan er bij deze berekeningen vanuit dat het primaire begrotingstekort zich ontwikkelt conform de ramingen van het CPB (cMEV 2027, doorrekening coalitiekakkoord 2026-2030 en MLT maart 2026). Dit geldt voor beide rentecurves. Er vinden onder deze aannames dus geen bezuinigingen plaats om de hogere rentelasten te dekken.

De oplopende toekomstige rentelasten roepen de vraag op welke economische afwegingen een rol spelen bij de hoogte van de Nederlandse staatsschuldquote. Deze vraag is niet eenduidig te beantwoorden en waar uiteindelijk op wordt gekoerst, is een politieke beslissing. Waar economen over het algemeen wel gelijkgestemd over zijn, is dat een té hoge schuldquote een economie kwetsbaarder maakt voor renteschokken en economische tegenwind. Dat betekent niet dat schuld per definitie onwenselijk is. Schuld kan ook productieve investeringen mogelijk maken.

Stabiel hogere schuldquote kan zorgen voor meer begrotingsruimte

Bij een situatie waarin de nominale economische groei (g) structureel hoger ligt dan de rente op staatsleningen (r), gaat een stabiele hogere schuldquote – ondanks hogere rentelasten – gepaard met meer begrotingsruimte dan een stabiele lagere schuldquote. De reden hiervoor is dat de schuldquote in dat geval ook bij een groter begrotingstekort stabiel kan blijven en die extra begrotingsruimte groter kan zijn dan de daarmee gepaard gaande extra rentelasten. In box 2 laten we aan de hand van een fictief, gestileerd rekenvoorbeeld zien hoe dat werkt.

Hiervoor is het wel belangrijk dat de overheid relatief goedkoop kan lenen op internationale kapitaalmarkten. Zeker wanneer de schuldquote relatief laag is, wat het geval is in Nederland, worden staatsobligaties gezien als een van de veiligste beleggingen op de internationale kapitaalmarkten. Daardoor verlangen beleggers slechts een beperkte risicopremie en kan de Staat zich tegen relatief lage tarieven financieren (zie ook Teulings, 2019).

Tucht financiële markten, inflatie en toekomstige uitgaven

Maar er zijn grenzen aan een al te sterke stijging van de schuldquote. Wanneer beleggers twijfels krijgen over de houdbaarheid van de overheidsfinanciën, bijvoorbeeld door een combinatie van een hoge schuld, zwakke economische groei of aanhoudende begrotingstekorten, zullen zij een hogere compensatie eisen voor het risico dat zij lopen. Het positieve verschil tussen de nominale economische groei en de rente kan dan kleiner worden, of zelfs omslaan in een negatief verschil. In het fictieve voorbeeld in box 2 zorgt een 0,3 procentpunt hogere rente in het scenario met de hoge schuldquote er bijvoorbeeld al voor dat het positieve effect op de begrotingsruimte volledig teniet wordt gedaan.

Ook wanneer sprake is van een onverwachte economische schok kan r < g tijdelijk omslaan in r > g. Wanneer de rente duurzaam boven de nominale economische groei uitkomt, ontstaat een sneeuwbaleffect. Bij een ongewijzigd primair begrotingssaldo heeft de schuldquote dan de neiging op te lopen, omdat de rentelasten sneller groeien dan de economie. Hierdoor kan de overheid zich gedwongen zien aanvullende maatregelen te nemen, zoals bezuinigingen, lastenverzwaringen of hervormingen, om te voorkomen dat de schuldquote verder oploopt. De mate waarin dit het geval is, hangt af van de uitgangssituatie van een land, bijvoorbeeld het niveau van de lasten- en schuldquote.

Daarnaast is het de vraag of de overheid extra middelen op de begroting wel te allen tijde effectief kan aanwenden. Momenteel kan de Nederlandse overheid door krapte op de arbeidsmarkt al een tijd lang niet al haar ambities verwezenlijken, wat zorgt voor zogenoemde onderuitputting van middelen. Ook maakt het uit hoe extra publieke middelen worden aangewend. Worden deze gebruikt om de capaciteit van de economie te vergroten of meer schokbestendig te maken, zoals investeringen in infrastructuur, kennis, innovatie en onderwijs, dan kan dit de economie als geheel vergroten en zijn de financiële lasten hiervan beter te dragen. Wordt extra begrotingsruimte daarentegen ingezet voor maatregelen die de productiecapaciteit van de economie niet of slechts beperkt vergroten, dan kan een groter deel van de extra bestedingen neerslaan in hogere prijzen.

Tot slot is de timing van de ontwikkeling van de schuldquote een hele belangrijke factor. Het CPB voorziet op de lange termijn een sterke toename van de schuldquote en de begrotingstekorten lopen momenteel al sterk op. Bij een lage schuldquote is het gemakkelijker vol te houden om oplopende begrotingstekorten en rentelasten te dragen zonder extra bezuinigingen en hervormingen, dan wanneer de schuldquote al hoog is en begrotingstekorten de schuld verder onder druk zetten. Het kan dus een bewuste strategie zijn om via een lage schuldquote voor te sorteren op grotere toekomstige begrotingstekorten.

Vanuit economisch perspectief bestaat er geen eenduidig optimaal niveau van de staatsschuldquote. Een hogere schuldquote kan onder bepaalde omstandigheden gepaard gaan met meer begrotingsruimte, maar vergroot tegelijkertijd de gevoeligheid voor rentestijgingen, economische schokken en toekomstige financieringsopgaven. Daar staat tegenover dat landen met een relatief lage schuldquote doorgaans meer ruimte hebben om toekomstige tegenvallers op te vangen. Welke balans daarbij wordt gekozen, hangt niet alleen af van economische afwegingen, maar uiteindelijk ook van maatschappelijke en politieke voorkeuren.