De coronacrisis: een crisis die zich niet laat vergelijken

Vlak na de vorige crisis van 2008 kwam het boek van twee professoren in de economie, Reinhart en Rogoff, uit. Zij namen schuldencrises over een periode van 800 jaar onder de loep en kwamen tot de conclusie dat de kredietcrisis van 2008 in lijn lag met de eerdere ervaringen in deze lange historische periode. Het boek kreeg de titel ‘this time is different’, waarmee ze economen, beleidsmakers en beleggers juist wilden aansporen om het verleden niet te negeren. Beleggers roepen namelijk al gauw dat het deze keer echt anders is en suggereren dan vooral dat er geen sprake is van zeepbellen of dat de terugval wel mee zal vallen. Terwijl de conclusie van hun boek juist was dat recessies, faillissementen, bank runs, inflatie en andere crises een vergelijkbaar patroon kennen. Er was wel kritiek op het boek, niet in de laatste plaats omdat er enkele fouten in de datasets werden ontdekt. Dat neemt niet weg dat over die lange periode lessen te trekken zijn waarmee een nieuwe crisis voorkomen kan worden en bepaalde inzichten van waarde kunnen zijn bij de crisisbestrijding, juist omdat er wel overeenkomsten zijn. De crisis in 2008 was bijvoorbeeld een combinatie van te ruim monetair beleid, te ver opgelopen huizenprijzen en te hoge en intransparante schulden, iets dat uit de cijfers had kunnen blijken.

Medio mei gaven dezelfde economen in een interview met Bloomberg aan dat deze coronacrisis nu wél een uitzondering vormt en echt uniek is. Helaas betekent dat niet dat de diepte van de recessie daardoor zal meevallen. Sterker nog, de huidige situatie laat zich moeilijk vergelijken en leidt door de ernst van de situatie en de benodigde maatregelen tot een diepere recessie dan ooit eerder gezien. Ook zal het langer duren om hiervan volledig te herstellen. Waar zitten de verschillen met eerdere crises?

De huidige crisis is een gezondheidscrisis, die niet is ontstaan vanuit een financiële oorzaak. Omdat Covid-19 een pandemie is, wordt deze situatie al snel vergeleken met de Spaanse griep uit 1918. Deze vergelijking gaat economisch gezien echter niet op. Ook toen sloeg het virus snel en onverwacht om zich heen. In 1918 waren er echter landen in oorlog en kon de economie snel en fors herstellen als gevolg van hoge oorlogsinvesteringen. Nu noopte de ernst van de door Covid-19 ontstane situatie overheden ertoe om landen en mensen van de buitenwereld af te sluiten. Zo lang de economie op slot is, valt de economie alleen maar verder terug, alle forse steunmaatregelen ten spijt. De omvang van de steun en snelheid waarmee overheden en centrale banken hebben gereageerd, vormen eveneens een verschil met het verleden.

Ook de plotselinge en krachtige schok door de lockdowns wijkt af van eerdere ervaringen. Zo werd in vier weken tijd evenveel kapitaal uit opkomende markten teruggetrokken als in één jaar tijd in 2008/09. Ook de snelheid waarmee de werkloosheid in de VS om zich heen grijpt is ongekend; in zes weken tijd nam deze toe met miljoenen mensen, waar in de jaren ervoor vele jaren nodig waren om het aantal werklozen met eenzelfde aantal te verminderen.

Dat het een wereldwijde recessie is die in alle regio’s plaatsvindt, is eveneens afwijkend en hebben we sinds de grote depressie niet meer gezien. In 2008 maakten de opkomende markten bijvoorbeeld nog wel groei door. De lockdowns lopen echter niet synchroon, waardoor het herstel voorlopig minder krachtig is. China, dat als eerste weer ‘open’ ging, zal minder kunnen exporteren zolang andere landen nog niet zijn hersteld. Daarmee is de kans klein dat het economische herstel een krachtige V-vorm zal krijgen, dus een economische trend die vanaf het beëindigen van de lockdowns in één schuine, rechte streep omhoog zou gaan.

'Het herstel van deze crisis wordt belemmerd doordat de huidige recessie geen cyclische recessie in de industrie is, maar dat nu de dienstensector geraakt wordt. De gemiste omzet bij restaurants, hotels, bioscopen en vakantiereizen wordt niet meer goedgemaakt.

Het duo Reinhart en Rogoff verwacht dat het lang gaat duren voordat de economie per hoofd van de bevolking weer op het niveau van 2019 uitkomt. De economie zal op een lager groeipad komen, omdat de aanbodketens schade hebben opgelopen, de consument terughoudend zal blijven en omdat landen meer zelfvoorzienend willen worden. De wens om zelfvoorzienend te zijn en het sluiten van grenzen kunnen een verdere aanslag op de globalisering betekenen, waardoor efficiencyvoordelen wegvallen.

Dat de aandelenmarkten de recessie en het virus voor een groot deel lijken te negeren is een gevolg van de verwachting dat er binnenkort een einde komt aan de lockdowns, de werkloosheid tijdelijk is en dat er een medicijn tegen het virus wordt gevonden. Maar vooral ook door de verwachting dat de monetaire en begrotingssteun voldoende zal helpen. De Amerikaanse centrale bank, de Fed, heeft snel en fors gereageerd en zal de rente langdurig laag houden, terwijl vóór het uitbreken van het virus de lage werkloosheid voor loongroei, inflatie en hogere rentestanden had kunnen leiden. Een ander groot verschil is dat de Fed high yield obligaties, dus met een hoog kredietrisico, opkoopt. Dit steunt de risicobereidheid van beleggers. Deze risicobereidheid is afwijkend van het verleden, maar of deze reactie ook anders zal blijven dan in het verleden valt nog te bezien. Rogoff ziet namelijk een verschil in interpretatie van het begrip economisch herstel tussen economen en Wall Street. Waar economen verwachten dat de economie er lang over zal doen om op het niveau van 2019 terug te keren, kijken beleggers voornamelijk naar het groeipercentage.

Er is nog wel een overeenkomst met de 800-jarige historie. En dat is dat de schulden nu ook hoog zijn. En juist een hoge schuldpositie kan de toekomstige groei aantasten. Veelal leidt dat tot kwijtschelding of faillissement van een land. Als de G20 gezamenlijk een moratorium (soort uitstel van betaling) of kwijtschelding doorvoert, geeft dat ruimte voor verbetering. Als er ook maar één groot land weigert, komen de versoepelingen verkeerd terecht. Niet bij de schuldenaar maar bij die ene schuldeiser. Die les kunnen we dan wel trekken.

Crises zijn niet uniek, is het punt dat Reinhart en Rogoff wilden maken met hun boek. Deze crisis is echter de uitzondering op die regel. De tijd zal leren of dit de uitzondering wordt op hun eigen onderzoek.

Goed om te weten. Aan beleggen zijn risico’s verbonden. De waarde van je belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Je kunt (een deel van) je inleg verliezen.