Recorduitgifte UBS bevestigt: beleggers durven weer in coco’s te stappen

De talloze commentatoren die nooit in coco’s zullen beleggen vanwege het staartrisico – de statistisch zeer kleine kans op totale afschrijving – zullen wel weer schreeuwen dat beleggers het nooit leren.

Nadat begin dit jaar de coco’s van Credit Suisse volledig werden weggestreept, weet UBS een nieuwe recorduitgifte te doen van 3,5 miljard dollar die fors is overtekend: er was aanvankelijk voor 36 miljard dollar aan orders ingelegd. Zijn die beleggers werkelijk zo naïef om hun geld in UBS te steken?

De makke aan het wegstrepen van de coco’s van Credit Suisse bij de overname van UBS was niet zozeer dat de beleggers hun verlies moesten nemen bij de redding. Het was het feit dat zij niets kregen, terwijl de aandelenbeleggers nog een fooi kregen.

Dit riep de toorn van beleggers op. De hiërarchie van de schulden werd geen recht gedaan. Toezichthouders in de EU en het Verenigd Koninkrijk maakten ogenblikkelijk bekend dat zij zoiets nooit zouden doen.

UBS was er ook alles aan gelegen om beleggers duidelijk te maken dat zoiets met deze obligaties niet weer kan gebeuren. De documentatie van de transactie is daarvoor nu zeer expliciet gemaakt.

Dat UBS weer een nieuwe coco heeft uitgegeven, is een duidelijk signaal dat de cocomarkt een stap verder is in het te boven komen van de deconfiture van Credit Suisse. Dat vorige maand voor het eerst een Japanse bank (Mitsubishi) de stap naar de cocomarkt zette, was ook een signaal.

Dat neemt niet weg dat de kredietopslag op coco’s nog steeds aanzienlijk hoger is dan een jaar geleden. Waar UBS vroeger als een van de veiligste banken werd beschouwd met de laagste kredietopslag, is de risico-opslag nu aanzienlijk toegenomen. De coupon is met 9,25% (in dollars) een stuk hoger dan gemiddeld, al hoefde UBS niet zo diep te buigen als het Franse Société Générale, dat eerder die week de coupon op 10% moest zetten.

De rente ligt met 8,4% gemiddeld op hetzelfde niveau als die van highyield bedrijfsobligaties. De makke bij de laatste groep is echter dat het gemiddelde sterk omhoog wordt getrokken doordat 30% van de obligaties zodanig onder druk staat dat de rente boven 10% is. Het is duidelijk dat een flink deel van die uitgevers in betalingsproblemen kan komen wanneer ze op termijn de schulden moeten gaan herfinancieren.

De getoonde rente voor highyield bedrijfsobligaties is daarom waarschijnlijk een overschatting. Een beheerder die kredietverliezen probeert te vermijden, zal een lagere rente op zijn portefeuille tonen dan het marktgemiddelde.

Bij coco’s is het andersom. Daar verwachten we dat veel banken hun coco’s zullen gaan aflossen in de komende jaren, wat leidt tot een versneld koersherstel. Daardoor ontstaat een hoger rendement (tot aflossing) dan de huidige rente (perpetueel) nu aangeeft. Via onze relatief grote cocopositie in het 1895 Obligaties Opportunities Fonds verwachten we daarvan te kunnen profiteren.

Goed om te weten. Aan beleggen zijn risico’s verbonden. De waarde van je belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Je kunt (een deel van) je inleg verliezen.